2016年12月21日，國家發(fā)展改革委和中國證監(jiān)會發(fā)出《關(guān)于推進傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本合作(PPP)項目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》(發(fā)改投資〔2016〕2698號)(下稱“2698號文”)，在PPP業(yè)內(nèi)引起極大反響。下面，P3帶路君對此PPP重磅利好文件進行逐條解讀。

“為貫徹落實《中共中央國務(wù)院關(guān)于深化投融資體制改革的意見》(中發(fā)〔2016〕18號)、《國務(wù)院關(guān)于創(chuàng)新重點領(lǐng)域投融資機制鼓勵社會投資的指導(dǎo)意見》(國發(fā)〔2014〕60號)等文件精神，推動政府和社會資本合作(PPP)項目融資方式創(chuàng)新，更好吸引社會資本參與，現(xiàn)就推進傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項目資產(chǎn)證券化工作通知如下。”

P3帶路評：2698號文的發(fā)文依據(jù)是圈內(nèi)耳熟能詳?shù)闹邪l(fā)18號文和國發(fā)60號文;發(fā)文目的在于創(chuàng)新PPP項目融資方式;文件適用范圍則是在2016年7月7日國務(wù)院常務(wù)會議明確的”傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域“，具體依據(jù)為《國家發(fā)展改革委關(guān)于切實做好傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本合作有關(guān)工作的通知》(發(fā)改投資〔2016〕1744號)和《傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域?qū)嵤┱蜕鐣Y本合作項目工作導(dǎo)則》。這里需要考慮的是，2014年之前落地的特許經(jīng)營項目是否能夠納入2698號文的適用范圍。如果可以，相關(guān)篩選或者豁免標準是什么?

一、充分認識PPP項目資產(chǎn)證券化的重要意義

(一)PPP項目資產(chǎn)證券化是保障PPP持續(xù)健康發(fā)展的重要機制。資產(chǎn)證券化是基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域重要融資方式之一，對盤活PPP項目存量資產(chǎn)、加快社會投資者的資金回收、吸引更多社會資本參與PPP項目建設(shè)具有重要意義。各省級發(fā)展改革委與中國證監(jiān)會當?shù)嘏沙鰴C構(gòu)及上海、深圳證券交易所等單位應(yīng)加強合作，充分依托資本市場，積極推進符合條件的PPP項目通過資產(chǎn)證券化方式實現(xiàn)市場化融資，提高資金使用效率，更好地支持傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)。”

P3帶路評：主戰(zhàn)場是“PPP項目存量資產(chǎn)”。相比于此前的特許經(jīng)營時代，PPP項目參與主體及資金來源的多元化，對PPP項目的資本流動性提出了更高的要求。如何與資本市場形成有效對接，保障PPP項目的可持續(xù)發(fā)展，已經(jīng)成為中國PPP無法回避的問題。

二、各省級發(fā)展改革部門應(yīng)大力推動傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項目資產(chǎn)證券化

(二)明確重點推動資產(chǎn)證券化的PPP項目范圍。各省級發(fā)展改革委應(yīng)當會同相關(guān)行業(yè)主管部門，重點推動符合下列條件的PPP項目在上海證券交易所、深圳證券交易所開展資產(chǎn)證券化融資：一是項目已嚴格履行審批、核準、備案手續(xù)和實施方案審查審批程序，并簽訂規(guī)范有效的PPP項目合同，政府、社會資本及項目各參與方合作順暢;二是項目工程建設(shè)質(zhì)量符合相關(guān)標準，能持續(xù)安全穩(wěn)定運營，項目履約能力較強;三是項目已建成并正常運營2年以上，已建立合理的投資回報機制，并已產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流;四是原始權(quán)益人信用穩(wěn)健，內(nèi)部控制制度健全，具有持續(xù)經(jīng)營能力，最近三年未發(fā)生重大違約或虛假信息披露，無不良信用記錄。”

P3帶路評：給各省級發(fā)改委下任務(wù)，選項目。審批合規(guī)、合同規(guī)范、質(zhì)量達標、正常運營、回報穩(wěn)定、原始權(quán)益人靠譜，這些條件的劃定還是相當全面的。但從實際情況出發(fā)，與之相關(guān)的內(nèi)部宣貫及培訓(xùn)工作也就非常要緊了。即便是外腦(券商、咨詢和律所)，也需要一段時間進行整合。

基于國內(nèi)PPP市場的實際情況，在項目實際遴選的環(huán)節(jié)，可以考慮參照資產(chǎn)證券化相關(guān)規(guī)定對基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求(如下文列示)，對不同類型的PPP項目設(shè)施及資產(chǎn)予以篩選，其中某些要求如果難以滿足，可能需要酌情放寬或出臺配套法規(guī)以解決相關(guān)合法合規(guī)問題：

(1)基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當在法律上能夠準確、清晰地予以界定，構(gòu)成原始權(quán)益人所有的一項獨立的財產(chǎn)權(quán)利或財產(chǎn)——對于PPP項目公司不擁有項目設(shè)施所有權(quán)的PPP項目，相關(guān)經(jīng)營權(quán)或特許經(jīng)營權(quán)，以及與之相關(guān)的收益權(quán)應(yīng)可視同基礎(chǔ)資產(chǎn)。在這方面，單純的合同確權(quán)應(yīng)該是不夠的。

(2)基礎(chǔ)資產(chǎn)不屬于負面清單范圍——負面清單范圍可以根據(jù)實際情況動態(tài)調(diào)整，包括PPP項目的劃分和認定標準。

(3)基礎(chǔ)資產(chǎn)未來可以產(chǎn)生可預(yù)測的、可持續(xù)的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入——大部分非經(jīng)營性項目不能完全滿足此等要求。

(4)原始權(quán)益人具有與基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)的經(jīng)營許可，對產(chǎn)生基礎(chǔ)資產(chǎn)收益權(quán)所必備的土地、設(shè)備、資產(chǎn)等有所有權(quán)或使用權(quán)——相關(guān)產(chǎn)權(quán)邊界在很多PPP項目中并不明晰。

(5)基礎(chǔ)資產(chǎn)可以真實出售，實現(xiàn)風險隔離——這一要求不太適合于目前國內(nèi)的大多數(shù)PPP項目，與國內(nèi)的相關(guān)法律規(guī)定也不盡相符。

(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)沒有抵押、質(zhì)押等權(quán)利限制，或在轉(zhuǎn)讓前可以解除限制——對于目前國內(nèi)大多數(shù)PPP項目而言，這個要求可能會不太容易滿足。

“(三)優(yōu)先鼓勵符合國家發(fā)展戰(zhàn)略的PPP項目開展資產(chǎn)證券化。各省級發(fā)展改革委應(yīng)當優(yōu)先選取主要社會資本參與方為行業(yè)龍頭企業(yè)，處于市場發(fā)育程度高、政府負債水平低、社會資本相對充裕的地區(qū)，以及具有穩(wěn)定投資收益和良好社會效益的優(yōu)質(zhì)PPP項目開展資產(chǎn)證券化示范工作。鼓勵支持“一帶一路”建設(shè)、京津冀協(xié)同發(fā)展、長江經(jīng)濟帶建設(shè)，以及新一輪東北地區(qū)等老工業(yè)基地振興等國家發(fā)展戰(zhàn)略的項目開展資產(chǎn)證券化。”

P3帶路評：萬事開頭難，起步當然要慎重，優(yōu)中選優(yōu)是必須的。有些項目雖然符合國家長期發(fā)展戰(zhàn)略，但從實操角度看，可能無法同時滿足2698號文對社會資本、市場化水平、政府負債水平和綜合投資效益的要求，魚和熊掌恐怕難以兼得。

“(四)積極做好PPP項目管理和配合資產(chǎn)證券化盡職調(diào)查等工作。項目實施單位要嚴格執(zhí)行PPP項目合同，保障項目實施質(zhì)量，切實履行資產(chǎn)證券化法律文件約定的基礎(chǔ)資產(chǎn)移交與隔離、現(xiàn)金流歸集、信息披露、提供增信措施等相關(guān)義務(wù)，并積極配合相關(guān)中介機構(gòu)做好PPP項目資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)盡職調(diào)查。各地發(fā)展改革部門和相關(guān)行業(yè)主管部門等要按職責分工加強監(jiān)督管理，督促項目實施單位做好相關(guān)工作。”

P3帶路評：需要注意的是，以上工作如果要實際開展并落地的話，除了項目實施單位，還需要得到PPP項目公司及其社會資本股東方的理解與配合，以對現(xiàn)有的PPP項目合同進行必要的修改，實現(xiàn)與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)之間的有效銜接。其中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的移交與風險隔離、增信措施的設(shè)計與提供必將成為焦點，值得重點研究。

三、證券監(jiān)管部門及自律組織應(yīng)積極支持PPP項目資產(chǎn)證券化

(五)著力優(yōu)化PPP項目資產(chǎn)證券化審核程序。上海證券交易所、深圳證券交易所、中國證券投資基金業(yè)協(xié)會應(yīng)按照規(guī)定對申報的PPP項目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進行審核、備案和持續(xù)監(jiān)管。證券交易所、中國證券投資基金業(yè)協(xié)會等單位應(yīng)建立專門的業(yè)務(wù)受理、審核及備案綠色通道，專人專崗負責，提高國家發(fā)展改革委優(yōu)選的PPP項目相關(guān)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品審核、掛牌和備案的工作效率。

(六)引導(dǎo)市場主體建立合規(guī)風控體系。中國證監(jiān)會系統(tǒng)相關(guān)單位應(yīng)積極配合發(fā)展改革部門加大PPP項目資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的宣傳和培訓(xùn)力度，普及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)則及監(jiān)管要求等相關(guān)知識，推動PPP項目相關(guān)責任方建立健全資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的合規(guī)、風控與管理體系。

(七)鼓勵中介機構(gòu)依法合規(guī)開展PPP項目資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。中國證監(jiān)會鼓勵支持相關(guān)中介機構(gòu)積極參與PPP項目資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，并督促其勤勉盡責，嚴格遵守執(zhí)業(yè)規(guī)范和監(jiān)管要求，切實履行盡職調(diào)查、保障基礎(chǔ)資產(chǎn)安全、現(xiàn)金流歸集、收益分配、信息披露等管理人職責，在強化內(nèi)部控制與風險管理的基礎(chǔ)上，不斷提高執(zhí)業(yè)質(zhì)量和服務(wù)能力。“

P3帶路評：證券監(jiān)管部門的支持和引導(dǎo)非常重要。綠色通道、宣傳培訓(xùn)、合規(guī)及風控體系，以及相關(guān)中介機構(gòu)的培育，其中蘊含的市場機會和發(fā)展?jié)摿嵲谧屓诵鸟Y神往: ) 當然，挑戰(zhàn)也是巨大的，缺乏相應(yīng)的知識和人才儲備將是目前市場上絕大多數(shù)中介機構(gòu)參與PPP ABS業(yè)務(wù)的共同瓶頸。蛋糕一定是有的，但是牙好胃口才會好。

四、營造良好的政策環(huán)境

(八)共同培育和積極引進多元化投資者。國家發(fā)展改革委與中國證監(jiān)會將共同努力，積極引入城鎮(zhèn)化建設(shè)基金、基礎(chǔ)設(shè)施投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金、不動產(chǎn)基金以及證券投資基金、證券資產(chǎn)管理產(chǎn)品等各類市場資金投資PPP項目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，推進建立多元化、可持續(xù)的PPP項目資產(chǎn)證券化的資金支持機制。中國證監(jiān)會將積極研究推出主要投資于資產(chǎn)支持證券的證券投資基金，并會同國家發(fā)展改革委及有關(guān)部門共同推動不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)，進一步支持傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)。”

P3帶路評：游戲規(guī)則再完美，沒有實力玩家也是不行的。如果上文提及的各路神仙能夠到位，對PPP項目資產(chǎn)證券化的良性發(fā)展無疑會帶來極大助力。不過，資本通常是理性的。規(guī)則不明，機制不順，再多的錢也可能花不出去。

(九)建立完善溝通協(xié)作機制。國家發(fā)展改革委與中國證監(jiān)會將加強溝通協(xié)作，及時共享PPP項目信息，協(xié)調(diào)解決資產(chǎn)證券化過程中存在的問題與困難。中國證監(jiān)會、國家發(fā)展改革委及相關(guān)部門將共同推動建立針對PPP項目資產(chǎn)證券化的風險監(jiān)測、違約處置機制和市場化增信機制，研究完善相關(guān)信息披露及存續(xù)期管理要求，確保資產(chǎn)證券化的PPP項目信息披露公開透明，項目有序?qū)嵤邮苌鐣褪袌霰O(jiān)督。各省級發(fā)展改革委與中國證監(jiān)會當?shù)嘏沙鰴C構(gòu)應(yīng)當建立信息共享及違約處置的聯(lián)席工作機制，推動PPP項目證券化產(chǎn)品穩(wěn)定運營。”

P3帶路評：筑巢引鳳，三大機制(風險監(jiān)測、違約處置和市場化增信)的建立對于PPP項目資產(chǎn)證券化的健康有序發(fā)展十分關(guān)鍵!信息披露和存續(xù)期管理是兩個抓手，具體操作應(yīng)可依托示范項目逐步進行。當然，技術(shù)性問題(主要應(yīng)該是基礎(chǔ)資產(chǎn)的界定、風險隔離、增信和出表)還是有很多，羅馬也不是一天可以建成的。做好示范，穩(wěn)扎穩(wěn)打，在實踐中發(fā)現(xiàn)和解決問題，未必就不是最佳路徑。

五、近期工作安排

請各省級發(fā)展改革委于2017年2月17日前，推薦1-3個首批擬進行證券化融資的傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項目，正式行文報送國家發(fā)展改革委。國家發(fā)展改革委將從中選取符合條件的PPP項目，加強支持輔導(dǎo)，力爭盡快發(fā)行PPP項目證券化產(chǎn)品，并及時總結(jié)經(jīng)驗、交流推廣。

請中國證監(jiān)會各派出機構(gòu)、上海證券交易所、深圳證券交易所、中國證券業(yè)協(xié)會、中國證券投資基金業(yè)協(xié)會等有關(guān)部門單位做好支持配合工作，推動傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項目資產(chǎn)證券化融資平穩(wěn)健康發(fā)展，并依據(jù)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項目資產(chǎn)證券化執(zhí)行情況，不斷完善資產(chǎn)證券化備案及負面清單管理。“

本文作者系北京市君合律師事務(wù)所合伙人

編輯： 張偉