據悉，10月16日，香港環衛頭部企業莊臣控股(HK01955)正式登陸港交所，據莊臣控股公告顯示，公司公開發售獲市場熱捧，超購達50倍。公司預定發售價為每股1港元，16日開盤價達到每股1.6港元，盤中一度漲至每股2.16港元，最終上市首日收于每股1.25港元。美股紐交所也有大如waste connections這樣的以環衛運營為主業的老牌上市公司。而反觀A股市場，主營業務中包含環衛運營的上市公司尚有十數家，卻始終未出現以環衛運營為主要業務成功上市的公司。E20研究院分析認為，我國環衛市場發展與其他先進國家與地區仍存在較大差距，主要體現為：業務范圍的不同、客戶群體的不同、行業集中度相對較低、成本管理、營運能力相對較低、成長能力不突出等。

企業上市環境

目前各個國家根據證券市場成熟程度，以及法律等背景條件的不同，對股票的發行主要采取注冊制和核準制兩種。美國、香港等采用的是注冊制，而我國A股市場則采取核準制，即實質管理。

核準制下，證券監管機構除進行注冊制所要求的形式審查外，還關注發行人的其他相關資質，如法人治理結構、營業性質、資本結構、發展前景、管理人員素質、公司競爭力等，并據此作出發行人是否符合發行條件的判斷。我國目前施行的核準制基本準入條件如下表中所示。

按照盈利要求來看，對營收、利潤等的要求對于目前我國頭部環衛企業而言并不難達到，那么在這個數千億的環衛市場中為何遲遲沒有出現靠運營做上市的案例出現呢?我國的環衛市場與其他國家地區又有什么區別呢?

E20研究院分析認為主要有以下幾點：

1.環衛業務范圍

在我國，環衛運營服務的業務以道路清掃保潔及垃圾的清運轉運為主，近年來在環衛市場化發展的帶動下，業務范圍逐漸擴展，涵蓋了如綠化管養、市政道路管養、道路設施管養、廣告牌管理等，對城市公共空間與公共資源進行全流程、全方位的管理服務，成為“城市管家”型的固廢綜合管理項目，簡單來看即路面上能看到的內容全部納入。

雖然范圍很大，幾乎囊括路面上的一切，但是大多數的環衛項目實際有明確的邊界，也就是以居住小區紅線為界，紅線以外為環衛運營企業管理范圍(城市公共服務，由政府委托環衛運營企業)，紅線以內為小區物業管理范圍(商業行為，業主委托物業公司)。當然費用支出也劃分十分明確，環衛企業負責的部分實際是通過財政預算撥與環衛管理部門，再通過政府購買服務的項目運營費付與企業，而物業管理部分則是通過物業管理費中的清潔費直接向居民收取。物業管理的范圍同樣適用于商業地產。在我國，物業管理的服務大多與地產開發深度綁定，形成了商業或居住地產的物業服務通常由其地產開發商所有的物業公司負責，而物業保潔、物業范圍內的垃圾收集甚至運輸服務基本屬于物業管理服務范圍由地產開發商一并負責，環衛企業較少得到此類項目。因此形成了我國環衛企業主營業務以道路清掃保潔、垃圾清運轉運為主的現狀。這一點在我國部分上市公司的主營業務中有所體現。

相比之下，據香港莊臣控股(香港地區規模最大的環衛服務提供商)招股說明顯示，2019年其主營業務收入毛利潤構成如上圖所示?？梢钥吹浇值狼鍧嵎?即道路清掃保潔)業務僅占其總毛利的17%，相比之下樓宇清潔服務(即物業管理范圍內的保潔服務)占到了44%，是莊臣控股的最主要收入來源。

再將目光轉向大洋彼岸的美國，美國大部分地區路面的清掃保潔工作相對簡單，沿街商戶、居民需按要求“門前三包”，真正需要環衛部門進行清潔的部分并不多，同時在我國較為常見的灑水清潔等方式也并不普遍，因此美國的路面清掃保潔業務占比相對較小。在市場化中占較大比例的是垃圾收集、運輸等內容。

據北美地區第三大固廢處理公司，紐交所老牌上市公司Waste Connections年報顯示(見上圖)，垃圾收集及中轉業務(即垃圾清運、轉運)收入總和占其營業總收入的比例達到73%(分別是61%和12%)。

2.環衛客戶群體

由于市場化程度不同以及環衛項目的服務范圍有所不同，我國環衛企業所面向的客戶群體也與其他國家和地區有所區別。

下圖匯總中國、中國香港(以莊臣控股為例)及美國(以waste connections為例)環衛市場的主要客戶群體、運營方式及合約期限。

在我國，環衛項目主要實施主體是地方環衛管理部門(環衛局或城管局)，加之環衛企業缺乏直接收費依據及標準，無法建立由商業用戶甚至居民用戶直接支付的使用者付費制度，因此我國環衛企業幾乎全部用戶(直接營收來源)均為政府用戶。項目多采用政府購買服務及PPP等形式開展，服務期限對于政府購買服務項目多為1-3年、PPP項目10年以上。

在香港，雖然制度體系存在一定差異，但仍屬于政府購買服務為主的基本環衛服務模式，同時輔以商業用戶委托形成的純商業行為，據莊臣控股招股說明顯示，2019年莊臣控股的主營業務收入中61%來自政府部門客戶，另有39%來自非政府部門客戶，其中28%來自商業用戶，即屬于純商業行為的委托服務形式進行樓宇清潔等服務(類似于商業地產、大廈、寫字樓等的物業保潔服務)。從服務期限來看，政府部門客戶的合約期一般在2-3年，而非政府部門客戶的合約期一般在1-2年。

在美國，固廢處理市場區域性較強，Waste Connections在美國41個州及加拿大6個省開展固廢相關業務。

環衛業務(垃圾收集)中，公司主要客戶目標為居民、商業、政府及工業。其中對政府客戶多采用政府授權、特許經營、政府采購等形式開展，一般特許經營形式下合約期在7年以上，而政府采購則相對較短在1-2年左右。對居民則更多采取與業主委員會或單個業主簽訂垃圾收運合同的形式，合同期一般為1-5年。對于商業客戶一般以商業協議的形式，合約期一般也在1-5年左右。

美國垃圾末端處理主要以填埋為主，且固廢全流程管理市場化程度較高，掌握末端填埋場的企業在環衛運營項目中有顯著優勢。因此Waste Connections多采用縱向一體化、控制固廢流的方式贏得區域優勢，通過資產配置控制末端處置設施，形成明顯的競爭優勢以及進入壁壘。(垃圾的閉環管理)

垃圾的轉運業務則分為直運與轉運兩種形式，將中轉設施向第三方環衛服務企業開放收取垃圾轉運費，屬于商業行為。

回收業務以生物質、紙、塑料、玻璃、鐵、鋁等金屬的回收再利用為主，純市場化運營(類似于我國各類再生資源利用)，市場供需影響大宗商品的價格，是純商業行為。

3.行業競爭

環衛行業區別于其他固廢行業(如危廢處理等領域較高的技術壁壘、垃圾焚燒領域較高的資金壁壘等)準入壁壘相對較低，在巨大的市場空間以及零散的項目背后是大量企業的激烈競爭。據E20研究院研究發現，目前我國環衛市場空間約2600億元/年，由不少于5000家企業共同競爭。其中以規模較小的環衛企業為主，市場集中度CR10在25%左右，相對較低(同期垃圾焚燒市場集中度已近60%)。

據莊臣控股招股說明顯示，香港環境衍生服務市場從2013年的103.844億港元增長至2018年的155.382億港元，復合年增長率約為8.4%，受惠于衍生意識增強及政府廢物處理支出增長。未來，預測將按復合年增長率8.7%增長，由2019年的164.007億港元增至2023年的229.238億港元。香港地區共有環衛服務企業1000余家，行業集中度CR10約為55.2%，其中以營業收入計，莊臣控股市場份額約為9.2%排名第二。若以利潤計，莊臣控股市場份額在10.2%排名第一。

據Waste Connections年報內容顯示，美國固體廢物收集、處理市場發展已相對較為發達，頭部企業已基本占有大部分一、二線城市市場，3家頭部企業市場占有率接近50%。但同時由于垃圾收集業務(環衛業務)的高度分散化特征，市場中仍有數千家小型企業共同競爭剩余市場。

對比來看，我國環衛市場化正處于高速發展的上升階段，市場格局尚未達到穩定平衡，頭部企業仍有較大競爭空間。預計未來3-5年內我國環衛服務業市場將持續發展，頭部企業競爭優勢也將持續展現，收并購將持續高漲，行業市場加速整合，集中度也將持續上漲。

4.人工成本

環衛是典型的人力密集型行業，人工成本是環衛行業的主要成本且占比較大，可以說影響著整個企業的運營和行業的發展，這一點在各個國家和地區都不例外。

上圖為我國某上市環衛企業的環衛運營業務成本構成，可以看到雖然我國人工成本相對較低(與香港、美國相比)，但人工成本依舊占到了70%的比例。

據莊臣控股招股說明顯示，其環衛業務成本中勞工成本占比高達93%。其招股說明中也對營收對勞工成本的敏感性進行了詳細分析，分析顯示勞工成本的提高將對公司收入造成巨大的影響。

我國環衛企業雖然人工成本不及莊臣控股這般脆弱，但由于環衛行業的多年低端化發展，環衛工人始終處于社會弱勢地位，收入增長受限，老齡化加劇。由于人力密集所帶來的成本不僅體現在員工工資方面，更體現在高額的保險及意外賠償中。據莊臣控股招股說明書顯示，2019年莊臣控股共發生各類意外傷害事故258起，意外率3.1%，目前涉及賠償的訴訟案件11件，涉及賠償金額900萬港幣。對于我國低端化發展的環衛行業而言，更應注意相關風險。

除了上述行業特性上的區別之外，當然還有一些企業本身的影響因素，下面將通過一些簡單的財務數據簡單分析我國環衛企業與其他國家地區企業存在的最大差距。

5.營運能力之傷-應收賬款

注：A公司為A股上市企業，由末端處理切入環衛市場;

B公司為A股上市企業，由裝備制造切入環衛市場;

C公司為A股擬IPO企業;

D公司為新三板上市企業;

E20研究對部分國內上市或擬上市環衛企業財務指標與莊臣及Waste Connections進行對比發現，國內環衛企業應收賬款普遍偏高。其中資產規模較大的A、B公司應收賬款占總營收的比例高達50%。A公司為重資產投資運營商，部分工程業務對應收賬款亦有貢獻，但據A公司年報顯示，其應收賬款主要來源于環衛運營業務。B公司為裝備制造企業，其裝備制造業務對應收賬款亦有貢獻，但據其年報顯示，應收賬款問題同樣主要來源于環衛運營業務。C、D公司總體規模相對較小，但應收賬款也占到其總營收的20%以上?？傮w來看國內上市公司(含莊臣控股)應收賬款占營收與總資產的占比普遍高于美國公司(Waste Connections僅分別為12.38%和4.83%)。

較大的應收賬款規模導致國內環衛企業應收賬款周轉較慢，營業周期明顯較長。其中規模較大的A、B公司應收賬款周轉天數高達150天左右，對比Waste Connections應收賬款周轉天數僅為43天。

應收賬款周轉狀況較差主要原因在于國內環衛運營業務主要客戶為政府客戶，部分地方政府財政支付相對較慢，有明顯的拖欠行為。相比之下莊臣控股非政府客戶占到40%，純商業行為下的企業間支付狀況相對較好。而Waste Connections政府業務比例僅為3-4成，應收賬款問題明顯好轉，當然這與美國市場相對較成熟，企業履約能力和意愿相對較強有關。總的來說，國內環衛企業面臨的應收賬款問題較為嚴重，環衛行業關系到民生及眾多環衛工人就業問題，拖欠周期顯著影響環衛運營企業營運能力，長此以往將影響環衛項目運營質量，不利于行業及城市發展。

結語

我國環衛行業正處于高速發展階段，不僅體現為市場化進程的逐步加快，更應體現在產業升級的角度。在我國，年營收在30億左右的環衛運營企業的員工數量可達到5萬余人，人均創造營收僅為不足6萬元;莊臣控股2019年營業收入14億港元是由8000余名員工努力得來，人均創造營收15萬元左右;而在美國waste connections公司年營收近34億美金由1.6萬名員工帶來，人均創造營收逾20萬美元?？梢钥吹轿覈h衛行業的發展仍有巨大提升空間。

從政府角度來看，要加強對城市環境衛生管理的重視程度，明確環衛市場化的價值，以法治的方式規范市場秩序，為環衛市場良性發展提供強大的法治保障。同時加強頂層設計，以全流程、全范圍的理念對城市固體廢物處理體系進行系統規劃設計。充分發揮市場在資源配置中的決定性作用和更好發揮政府宏觀調控作用。改善付費機制，增強政府部門的履約責任管理，創造良好的營商環境。

從企業角度來看，在我國目前的大背景下，環衛企業上市確實存在一定困難，仍需提升企業自身能力，通過服務升級與裝備升級的雙輪驅動，形成可持續的良性增長。一方面通過商業模式的創新、管理體系的優化帶來全方位效率的提升，為客戶提供服務的升級。例如采用去中心化的運營方式(項目經理制度)，聘請本地項目經理作為項目決策者，成為項目業主社區的一部分，更好的了解項目所在地實際情況及需求，更好的服務業主。同時使得公司對于很多地方運營的小型企業來講成為更好的潛在收購者，利于行業的良性整合。又如通過高度標準化的作業，以及成本控制、員工培訓、安全生產、營銷方案等，降低事故率，減少所帶來的損失，同時提高運營效率。另一方面通過裝備升級(包含智慧化管控)提高作業機械化、自動化、智能化水平，同樣帶來效率的提高和整體產業的高端化發展，更好的反哺于產業的服務升級。

也許港股得知E20研究院發文分析我國環衛行業及企業發展之路，今日莊臣股市盤面出現異動。

十九大后，“加快生態文明體制改革，建設美麗中國”已蓄勢待發，2017年以來，環衛行業市場化改革大潮涌起，環衛行業迎來加速發展的新機遇，環衛一體化成環保新“藍?！?。2019年，在“舊問題”和“新時尚”的正面交鋒面前，“市場化”與“一體化”的雙重趨勢之下，環衛行業迎來了服務與裝備升級的新機遇。

在此背景下，11月4-5日，由E20環境平臺主辦的“2019第二屆環衛一體化高峰論壇”將在北京友誼賓館舉辦，論壇將以“垃圾分類國策下的環衛市場升級”為主題，從“環衛市場化格局”、“環衛一體化發展”、“垃圾分類對環衛的影響”、“環衛對垃圾分類的保障與推動”、“環衛服務升級”、“環衛裝備升級”、“智慧環衛管控”、“生活垃圾收費機制研究”等話題入手，搭建政府部門與泛環衛行業之間的高質量對話平臺，共同探討在垃圾分類的國策影響下，環衛市場化、一體化趨勢下面臨的機遇與變革。報名請掃描如下二維碼。

編輯：陳偉浩